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当前，我国金融体系正经历深刻的信用结构变迁。中国人民银行《2026年前三季度金融统计数据报告》显示，9月末社会融资规模存量同比增长7.1%，M2余额同比增长7.2%；前三季度债券和股票融资合计占社会融资规模增量比重达49.48%，首次超过人民币贷款的41.88%，高出7.6个百分点。这并非单月波动，而是融资结构与信用定价基础深层变迁的集中体现。
如今，债券、股权等多元融资渠道快速发展，人民币资产的定价基础与定价逻辑正在重塑。人民币资产由谁定价、在哪里定价、以什么标准定价，成为上海人民币资产管理中心建设必须回答的问题。上海建设人民币资产管理中心，不应只追求规模扩张，更关键的是提升人民币资产定价影响力和话语权，助力人民币国际化迈入“留下来”阶段，服务新一轮全球金融竞争。
从“信贷主场”转向“资本市场主场”
我国金融体系长期以间接融资为主。房地产、基建、重资产制造业的投融资特征天然适合银行信贷，银行信用、土地信用和地方政府信用共同构成信用扩张基础。随着房地产市场供求关系变化、地方政府债务风险有序化解以及经济向高质量发展转型，传统信贷驱动的信用扩张空间收窄；科技创新、绿色转型、先进制造等新兴产业，则更依赖股权融资、债券融资与产业基金等直接融资工具。信用结构由此从“信贷主场”逐步转向多元融资协同发展的“资本市场主场”。
需要强调的是，这种转变并非债券、股权融资简单替代人民币贷款，而是信贷、债券、股权等多元融资协同发展。长期以来，我国信用创造依托“贷款—存款—货币派生”机制；当信用创造不再高度依赖银行表内信贷，人民币资产定价逻辑也随之重塑。过去，人民币资产定价高度依赖房地产抵押品，并受银行信贷扩张和地方融资平台约束；未来，人民币资产定价将以国家信用为基础，立足科创资产和权益资产估值，同时受到全球配置需求影响。如果信用创造重心转向资本市场，而定价功能仍分散在多个市场，人民币资产就难以形成稳定、透明、可预期的价格。上海建设人民币资产管理中心的意义正在于此：既要承接境内外资金、做大资产管理规模，更要夯实资本市场制度基础、集聚定价影响力。
这里所说的“定价权”，并非行政意义上的“掌控价格”，而是三个层面的市场能力：一是价格影响力，包括国债收益率曲线、人民币资产指数、做市商体系和“上海价格”的形成能力；二是规则话语权，包括信息披露、托管清算、数据跨境、法治环境和监管可预期性；三是风险管理能力，包括利率、汇率、权益和信用风险的对冲链条。对应地，提升定价影响力需在四个层面夯实能力。
从要素集聚到定价能力
强化定价影响力，不能仅停留在机构、资金、产品等要素集聚层面，还需把要素集聚转化为市场运行能力。
第一，夯实基准与估值定价能力。这是定价功能的核心。随着直接融资占比提升，资本市场不只是企业融资渠道，更是反映宏观经济预期、产业竞争力和企业现金流的定价中枢。上海要夯实国债收益率曲线的定价基准地位，提高权益市场定价效率，完善信用债市场化定价机制，打造更多获得国际认可的人民币计价资产“上海价格”。没有可靠的基准利率曲线和估值体系，资产管理规模再大，也难以形成稳定的定价影响力。
第二，提升高质量人民币资产供给能力。推动人民币资产纳入全球配置，首先要解决“有什么可投”的问题。国债、政策性金融债、地方政府债构成国家信用和准国家信用资产的定价基准；科创企业、先进制造企业和绿色企业提供具备成长性的权益类资产；REITs、供应链票据、股权信托等另类资产，进一步丰富中长期配置工具。没有持续、透明、可市场化定价的高质量资产，境外投资者即便有配置意愿，也难以形成长期稳定持仓。
第三，完善跨境配置与风险管理能力。全球长期资本开展跨境配置，既关注收益回报，更重视风险管控。上海要健全利率、汇率、权益、大宗商品衍生品体系，用好人民币外汇期货、利率互换对冲基础价格风险，依托债券回购保障现券流动性，通过ETF期权平抑权益波动，为境外投资者搭建完整的风险对冲链条。
第四，强化制度型开放与金融基础设施支撑。定价影响力离不开清算、结算、登记、托管等基础设施和健全的信息披露规则与法治环境。上海要依托自贸试验区、离岸金融、市场互联互通、合规数据跨境、金融纠纷化解等制度安排，在实现人民币资产跨境高效便利流动的同时，保障资本市场运行可预期、可监管、风险可防控。
规模主场不等于定价主场
上海人民币资产管理中心建设仍面临结构性约束。直接融资占比提升不等于资本市场趋于成熟：当前债券融资高度依赖政府债券，股权融资发展不足，居民部门信贷偏弱、市场风险偏好修复缓慢。如果只追求规模扩张，忽视资产质量、定价效率与风险管理，就可能形成“大而不强”的规模主场，难以打造“强而可信”的定价主场。
同时，人民币资产定价不能脱离实体经济。新质生产力资产成为信用新支柱，前提是企业具备持续稳定的现金流、健全的治理机制与真实技术竞争力。资本市场可以放大优质资产估值，但无法代替企业盈利创造。上海建设定价主场，必须同科技创新、产业升级、财政金融协同、居民财富增长相衔接，扎根产业基本面，避免估值体系缺乏长期支撑。
从“走出去”到“留下来”
当前，人民币跨境结算规模持续增长。中国人民银行《2026年人民币国际化报告》显示，2025年银行代客人民币跨境收付金额达70.6万亿元，2026年上半年达42.4万亿元，同比增长21.4%。人民币已成为我国对外收支第一大结算货币、全球第二大贸易融资货币、第三大支付货币、第五大外汇交易货币。
贸易结算渠道打通，标志着人民币国际化完成跨境收付“走出去”的初级阶段。但要成长为具备储备属性的国际货币，核心是解决境外人民币资金“留下来”的问题。上海人民币资产管理中心是连接境内资本市场与人民币国际使用的重要枢纽，应通过提升定价影响力、畅通资金回流、培育人民币资产长期吸引力，推动境外资金从短期结算资金转变为长期配置资金，夯实人民币投资储备职能。
“留下来”应落实为“可投资、可对冲、可退出、可托管、可监管”：可投资，是要有足够丰富、信息透明、可市场化定价的人民币资产；可对冲，是要有完整的利率、汇率、权益和信用风险对冲工具；可退出，是要有便捷的二级市场交易和回购流动性支持；可托管，是要有安全高效的跨境托管清算体系；可监管，是要有可预期、可监管、风险可防控的制度环境。上海只有把定价权、风险管理与制度型开放结合起来，才能真正承接境外长期资本。
服务全球金融竞争的三重进阶
我国信用创造方式正在转型，人民币资产定价逻辑也随之深刻转变。以往金融体系侧重信用“有多少”，今后更关注信用“从哪里来、到哪里去、由谁定价”。上海人民币资产管理中心正是这一历史性转换的关键支撑平台。
上海提出力争到2030年资产管理规模达到55万亿元、全国占比约三分之一。这一目标并非单纯做大资产管理规模，而是提高人民币资产的全球配置和风险管理功能。上海正在推动三重进阶：从“机构集聚”走向“定价能力”，从“跨境结算便利”走向“全球资产配置”，从“通道开放”走向“制度型开放”。
下一步，应以可检验目标衡量建设成效，例如国债收益率曲线的国际使用程度、人民币资产“上海价格”指数的市场认可度、境外机构持有人民币资产占比、衍生品对冲成交量、跨境托管规模，以及制度型开放典型案例等。唯有如此，上海人民币资产管理中心才能从规模扩张走向功能跃升，在服务人民币国际化和新一轮全球金融竞争中发挥更大作用。
（李刚系上海市金融稳定发展研究中心金融创新研究部副主任；海婷婷系上海市金融稳定发展研究中心经济师）
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